国泰君安中小盘增发并购双周报【市场有所回暖,关注并购股滞后的投资机会】

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楼主 2019-09-10 07:59:28
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国泰君安中小盘:孙金钜、任浪




摘要

前言:随着配资和两融风险的释放,市场进入了比较稳定的状态。同时伴随着货币持续宽松,无风险利率的下行推动股市有所回暖。前期市场低迷之时很多并购股复牌之后股价反应不足,很多重大资产重组的公司股价在出现超跌之后开始了补涨。本期增发并购中表现最好的深大通(+62%)即是我们20150726期周报里重点点评的公司,同类我们周报重点点评过的中泰桥梁、深信泰丰、道博股份等均表现亮眼。可以看到市场回暖后众多并购股迎来了滞后的补涨机会,从此条线本期我们建议大家关注同样重大资产重组但涨幅相对较小的银润投资和*ST元达。上次我们重点推荐标的瑞丰高材(+17.13%)同样表现不错,继续重点推荐,推荐理由不变:1)转型商业保理确定性强,明年PE26倍(业绩超预期的话15-20倍),3年复合增速30%+,2)目前市值仅27.3亿,中植增发认购价7.54元/股,算上三年期财务成本的话成本价9.8元/股,目前价格13.26元离成本价不远;3)作为中植入股资金额最大、入股比例最大的一家上市公司平台,未来存进一步资本运作的预期,是优质的长期价值投资标的。

本期重大增发并购:1)中江地产收购昆吾九鼎,或将成首例PE登录A股,谋求资产管理业的大发展。2)智度投资多宗收购,转型互联网流量经营生态圈。3)初灵信息收购视达科,完善大数据产业链布局。

本期增发并购受益:1)破发带来的投资机会:15年来增发实施后破发且有大股东或大股东关联方参与破发的折价率前十:芭田股份、万顺股份、富瑞特装、石化机械、国金证券、新宙邦、汉钟精机、道明光学、常铝股份、三爱富;获得证监会批文即将发行的破发公司:国元证券、荣盛发展、深华新等;增发在审有大股东或大股东关联方参与的破发折价率前十公司:中利科技、鼎立股份、国金证券、得润电子、金螳螂、东兴证券、朗玛信息、桐昆股份、三全食品、国机汽车;2)大股东参与有后招:华资实业;3)大股东储血式定增:云投生态、*ST阳化;4)“定增+PE”引入战投:无。


增发并购投资组合:瑞丰高材(300243)、千红制药(002550)、健盛集团(603558)、湘潭电化(002125)。



1. 重点并购案例分析及点评


1.1.中江地产收购昆吾九鼎,国内首例PE登陆A股
增发方案:公司拟以现金支付方式收购昆吾九鼎100%股权,共计作价9.1亿元。同时,公司以10 元/股拟向九鼎投资、拉萨昆吾和天风证券中江定增1号3名对象发行不超过12亿股募集 120 亿元用于用于基金份额出资、“小巨人”计划两个项目。由于中江地产与昆吾九鼎控股股东均为九鼎投资,又经过控股股东对标的公司内部重组,剥离非私募业务,此次资产注入有望实现国内首例PE登陆主板。

增发点评:1)收购价格相对较低。标的公司盈利能力较强,在2013 年、2014 年及2015 年1-5月,实现净利润分别为0.55亿元、1.93亿元及1.02亿元,对应14年静态PE为4.72X,标的估值较低。2)公司控股股东九鼎投资长袖善舞,已退出项目IRR高达31.9%,高于国际著名私募KKR,是国内一流的私募股权投资机构。它于2014年4月成为首家挂牌新三板的私募机构,并采用“挂牌即定增”的模式募集资金35.37亿元,一举成为新三板第一高价股。借助此平台,九鼎投资战绩彪炳:先后三次增发,设立九泰基金、北京黑马自强,出资3.6亿收购天源证券51%股权,8000万收购华海期货100%股权,5000 万元收购中捷保险100%股权,106.88亿港元收购AgeasAsia100%股权,积极布局“大金控”平台战略,市值突破千亿。最令人瞩目的是九鼎于2015年5月出资41.5亿收购中江地产原控股股东中江集团100%股权,并于9月22日获国资委批准,正式入主A股上市公司中江地产。3)公司原主营业务为房地产。此次收购完成后,九鼎投资将实现首例PE登陆主板,完成“PE+VC+证券+基金+保险+银行+房地产”全方位综合性资产管理布局。同时120亿大额增发,再次采用“上市即定增”模式,加之以往“PE+上市公司”模式,资金端布局背后,资产端也在暗中发力。后期借助三板和主板两个平台,外延扩张、资本运作计日可期。

1.2.智度投资定增收购坚定转型,打造互联网流量经营生态圈
增发方案:公司拟以5.61元/股的价格发行2.53亿股收购猎鹰网络100%股权、掌汇天下46.875%股权、亦复信息100%股权,合计作价14.22亿元;以现金支付的方式收购Spigot的100%股权,作价16.1亿元,拟以6.72元/股的价格向控股股东智度德普、西藏智度非公开发行4.48亿股募集配套资金不超过30.11亿元,主要用于支付收购 Spigot 现金对价16.1亿元,建设猎鹰网络、亦复信息和掌汇天下共 12 个募投项目13.6亿元。

增发点评:1)交易价格合理,收购标的猎鹰网络与亦复信息对应15-18年承诺业绩的PE分别为11X、8.46X、6.51X、5.43X,收购Spigot对应15-18年承诺业绩的PE分别为14.65X、9.84X、7.39X、6.28X,远低于行业平均水平。2)四家标的公司强强联合,实现互补与协同。猎鹰网络、掌汇天下以及 Spigot 公司更注重作为移动互联网自有流量入口平台,通过自身已积累的用户规模优势和行业影响力,带来大量优质的自有流量;猎鹰网络(包括子公司范特西、优美动听)以及亦复信息更注重作为商业变现渠道,通过其积累的广告主、游戏开发商等资源实现优质流量的商业变现。3)上市公司于2014年12月变更实际控制人,智度德普获得公司控制权,主营业务从单一的电测计量、电能表研发生产,增加投资与资产管理。此次交易完成后,上市公司的主营业务将变更为移动互联网的流量的聚合和经营,成为一家拥有移动互联网流量入口、移动互联网流量经营平台和商业变现渠道的三位一体的移动互联网公司,完成二次转型。公司未来将建成境内和境外两个完整的移动互联网流量经营体系,境内体系将以整合后的胜效通平台为核心;境外体系将以 Spigot 公司流量经营平台为核心,打造全方位的互联网流量经营生态系统。


1.3.初灵信息增发收购视达科,外延扩张布局大数据产业链

增发方案:公司公司拟以股份+现金收购北京视达科 100%股权,共计作价 6.6亿元,其中现金支付对价 1.98 亿元,以 44.22元/股的价格发行1044.78万股股份支付对价 4.62 亿元。同时以询价方式拟向包括公司实际控制人洪爱金在内的不超过5名特定投资者发行股份募集配套资金不超过2.5亿元,扣除发行费用后,用于支付购买标的资产的现金对价及通过增资方式补充北京视达科所需流动资金。


增发点评:1)交易价格合理,虽然收购北京视达科对应14年PE为122X,但15年1-7月标的公司净利润达到1212.91万,相比14年全年增长122.57%,对应 15-18 年承诺业绩的 PE 分别为28.7X、13.58X、10.48X 和 8.82X。2)北京视达科主要从事互动媒体平台业务支撑系统软件(BO)、媒体服务平台软件(MSP)、应用客户端软件的设计、开发、部署和技术服务,致力于为广电、通信等运营商提供完备的OTT、OTT+DVB、OTT+IPTV 系统解决方案及视频运营服务。3)上市公司原有主营业务为信息接入设备研发、销售,2014年通过收购博瑞得介入大数据采集和分析的业务领域。本次交易完成后,通过外延式扩张上市公司确立了“数据接入—大数据挖掘、处理和分析—大数据应用为核心的产业链条,增强公司核心竞争力,从而实现以数据接入、大数据处理和大数据应用服务协同并进的战略格局。


2. 增发:新增预案数及募资金额回升


2.1. 新增预案:本期预案公告数量72例

本期增发预案公告72例:1)发行方式看,定价发行38例,竞价发行34例;2)认购方式看,现金认购56例,资产认购16例;3)募集资金1590亿,其中现金1453亿,大幅回升。募资用途看,主要用途分别是项目融资(31例)、融资收购其他资产(19例)、配套融资(14 例)、补充流动资金(5例)、引入战略投资者(2例)、实际控制人资产注入(1例);4)行业看,本期增发预案集中在机械设备、电子。项目融资数量仍旧持续高位,传统产业增发并购转型趋势延续。


2.2. 发行实施:本期公告实施数量回升,东软载波、烟台冰轮破发

本期A股新增公告成功发行案例37例,共募集355亿。二级市场表现来看新开源、万昌科技、信雅达、华银电力相对发行价涨幅均超过了150%;而东软载波、烟台冰轮出现了破发。市场低位,破发依旧众多。15年以来成功发行出现破发的公司中折价率前十的公司分别为芭田股份、万顺股份、富瑞特装、石化机械、国金证券、新宙邦、汉钟精机、道明光学、常铝股份、三爱富。其中有大股东或大股东关联方参与且出现破发折价率前十的公司为道明光学、三爱富、澳洋科技、航天晨光、林州重机、平安银行、九鼎新材、唐山港、北方国际、乐凯胶片。




2.3.即将发行:43家公司已获批文,国元证券、荣盛发展、深华新等破发

本期拿到批文的公司仍然较多,截止到2015年10月09日,已获得证监会批准的竞价增发预案数为43家,其中南京新百、美锦能源定增底价的折价都在50%以上,定增吸引力足;国元证券、荣盛发展、深华新出现了破发,保增发投资机会显现。

2.4. 增发在审:市场逐渐回暖,破发投资机会众多

保增发是我们在2015年中小盘增发与并购投资策略报告《定增助力市场化并购重组》中提出三类选股思路之一,股灾之后众多公司出现破发,其中增发在审即破增发底价且折价率前十的公司为中利科技、鼎立股份、国金证券、得润电子、金螳螂、东兴证券、朗玛信息、桐昆股份、三全食品、国机汽车。其中有大股东或关联方参与且破发的折价率前十的公司为朗玛信息、桐昆股份、澄星股份、远兴能源、卫星石化、步步高、金固股份、华灿光电、瑞康制药、新亚制程


3. 并购市场热情持续,计算机、房地产火热
3.1. 本期并购热点在计算机、房地产行业

本期并购市场热情持续,并购标的主要集中在计算机、房地产等热点行业。从并购案例看,本期共发生并购152例,小幅回落;从交易金额看,本期并购交易金额合计达1266亿,大幅回升;截止到2015年10月09日,全年累计并购3445例,同比增长20%,交易金额合计19508亿,同比增长20%;从并购标的行业分布看,计算机、房地产是并购热点,通过并购实现转型升级仍是众多传统企业谋求长期发展的方式之一。


3.2.市场有所分化,并购重组股随创业板回升

本期并购相关公司股价随创业板回升:1)整体看,涉及发行股份购买资产的489家A股公司本期股价平均涨幅为 9.48%,同期上证指数涨幅 2.75%,沪深300涨幅 2.73%,创业板涨幅 11.77%;2)深大通、露笑科技、方正电机表现相对强势,本期上涨50%以上。


4. 增发并购主题投资选股思路建议
4.1. 增发主题选股思路建议
我们在2015年中小盘增发与并购投资策略报告《定增助力市场化并购重组》中提出三类选股思路:

1)破发带来的机会:15年以来增发已经实施后破发的折价率前十的公司有芭田股份、万顺股份、富瑞特装、石化机械、国金证券、新宙邦、汉钟精机、道明光学、常铝股份、三爱富,其中有大股东或大股东关联方参与破发折价率前十的公司道明光学、三爱富、澳洋科技、航天晨光、林州重机、平安银行、九鼎新材、唐山港、北方国际、乐凯胶片;取得证监会批文即将发行的43家公司中;国元证券、荣盛发展、深华新已出现破发;目前增发在审出现跌破发行底价的公司众多,现价较发行底价折价前十名分别是中利科技、鼎立股份、国金证券、得润电子、金螳螂、东兴证券、朗玛信息、桐昆股份、三全食品、国机汽车,其中大股东或大股东关联方参与的折价率前十为朗玛信息、桐昆股份、澄星股份、远兴能源、卫星石化、步步高、金固股份、华灿光电、瑞康制药、新亚制程。

2)大股东参与有后招:大股东通过定增方式援助上市公司可谓一石二鸟。一方面它跟二级市场股票回购一样,能起到稳定股价的作用,另一方面还能为上市公司提供流动资金。大股东参与定增锁定期长达三年,意味着大股东对公司发展前景充满信心,也有较强的做高股价的动力。如果与破发和储血式定增结合来选,后续出现资本运作的概率更高。根据这一思路,本期大股东参与定增的相关公司有东土科技、华资实业、中弘股份、中珠控股、湖北广电、黑芝麻、智度投资、云铝股份、保千里、中钢天源、罗牛山、德力股份、茂硕电源、伟星股份、云投生态、瑞丰光电、上峰水泥、龙泉股份、潜能恒信、海兰信、乾照光电、莲花味精、*ST古汉、瑞康医药,其中华资实业(+31.4%表现亮眼

3)储血式定增暗藏并购动机:从定增的用途看,项目融资带来的业绩增厚需要较长时间去兑现,给予投资者的想象空间较小。资产并购类的定增项目能立竿见影,但股价往往被迅速充分反映。第三类补充流动资金虽然目前数量占比较小,但如果有大股东积极参与,而且公司本身资产负债率又不高,很容易激起市场对其后续并购的遐想。根据这一思路,本期相关公司:云投生态、*ST阳化

4.2. 并购主题选股思路建议

引入战略投资者,后续存较强外延扩张预期:二级市场较为火热的定增+PE”模式后续一般都存在强烈的外延扩张预期,从而增强公司未来潜在的成长动力,提升公司估值水平。根据这一思路,本期相关公司为华资实业、东方网络、华昌达、湖北广电、中江地产、德力股份、隆平高科、金浦钛业、云投生态、瑞丰光电、海兰信、中南重工、新华制药、莲花味精、*ST古汉、亿利能源


4.3. 中小盘增发并购投资组合
瑞丰高材:公司公告2015年中报,上半年实现营业收入4.02亿元,同比+0.65%,实现净利润2372万元,同比增长38.12%,油价低位、MBS放量+商业保理新业务保障下半年业绩持续高增长。公司商业保理转型已经初步落地,保理团队组建完成,已经正式开展业务,下半年即将贡献良好业绩。同时商业保理仅是公司转型的第一步,未来和中植在其他相关领域存进一步合作的可能。预计公司2015-2017年EPS分别为0.27/0.31/0.35元(不含增发影响),维持目标价40元,“增持”评级。详细请参见2015年8月18日报告《业绩符合预期,下半年保理有望带来新增量》。

千红制药:我们看好公司通过内生外延并举来不断完善产品线的战略。此次千红投资注册资本5亿元人民币,远高于先前3000万元的预期,为后续外延打开想象空间。上调目标价至68.2元,维持“增持”评级。盈利预测方面我们维持先前观点,预计公司2015-2017年净利润分别为3.32亿/4.53亿/6.03亿元,对应EPS为1.04元/1.42元/1.89元。目标价对应2015年PE66倍。详细请参见2015年5月24日报告《出资力度超预期,为后续外延打开想象空间》。

健盛集团:公司新开拓美国市场和国内市场,越南及国内产能释放将带来3年业绩持续高增长,同时非公开定增引入硅谷天堂助力“智能制造+新营销”转型可期。预计公司2015-2017年EPS分别为0.96/1.34/1.89元(暂不考虑本次增发摊薄),鉴于公司主业业绩爆发、品类扩张的外延预期和转型可期,给予公司目标价60元,对应2016年估值45倍。首次覆盖,给予“增持”评级。详细请参见2015年7月24日报告《产能释放带来业绩爆发,“工业4.0+新营销”转型升级》。

湘潭电化:我们认为管理层参与定增持股+间接控股股东污水处理资产注入拉开了公司国企改革的序幕。公司是湘潭市国资委旗下唯一上市公司,典型的大集团、小公司,肩负着国资产业升级的重任。同时公司主业面临转型,定位于新能源电池材料+环保双轮驱动的转型方向明确。预计公司2015-2017年EPS分别为0.08/0.20/0.26元,鉴于公司存进一步国企改革和转型预期,首次覆盖,给予“增持”评级,目标价30元。详细请参见2015年5月13日报告《国企改革启动,新能源材料+环保双轮驱动》。


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