天使、A轮、B轮、VC、PE……估值方法大全

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楼主 2019-12-02 06:54:41
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到底在什么时候应该用什么估值方法,一直是业界争论不休的问题。本文希望找到各种估值方法的内部关系,并提出一些建设性的看法。让我们先看一个虚拟的社交类企业的融资历程。 


天使轮:公司由一个连续创业者创办,创办之初获得了天使投资。

A轮:1年后公司获得A轮,此时公司MAU(月活)达到50万人,ARPU(单用户贡献)为0元,收入为0。

A+轮:A轮后公司用户数发展迅猛,半年后公司获得A+轮,此时公司MAU达到500万人,ARPU为1元。公司开始有一定的收入(500万元),是因为开始通过广告手段获得少量的流量变现。

B轮:1年后公司再次获得B轮,此时公司MAU已经达到1500万人,ARPU为5元,公司收入已经达到7500万元。ARPU不断提高,是因为公司已经在广告、游戏等方式找到了有效的变现方法。 

C轮:1年后公司获得C轮融资,此时公司MAU为3000万人,ARPU为10元,公司在广告、游戏、电商、会员等各种变现方式多点开花。公司此时收入达到3亿元,另外公司已经开始盈利,假设有20%的净利率,为6000万。

IPO:以后公司每年保持收入和利润30-50%的稳定增长,并在C轮1年后上市。

这是一个典型的优秀互联网企业的融资历程,由连续创业者创办,每一轮都获得著名VC投资,成立五年左右上市。我们从这个公司身上,可以看到陌陌等互联网公司的影子。公司每一轮的估值是怎么计算的呢?

我们再做一些假设,按时间顺序倒着来讲:

IPO上市后,公众资本市场给了公司50倍市盈率。细心而专业的读者会立即反应过来,这个公司的股票投资价值不大了,PEG>1(市盈率/增长),看来最好的投资时点还是在私募阶段,钱都被VC和PE们挣了。

C轮的时候,不同的投资机构给了公司不同的估值,有的是50倍P/E,有的是10倍P/S,有的是单个月活估100元人民币,但最终估值都是30亿。不信大家可以算算。每种估值方法都很有逻辑的:一个拟上创业板的公司给50倍市盈率,没问题吧;一个典型的互联网公司给10倍市销率,在美国很流行吧?或者一个用户给15-20美元的估值,看看facebook、twitter等几个公司的估值,再打点折扣。

B轮的时候,不同的投资机构给了不同的估值方法,分歧开始出来了:某个机构只会按P/E估值,他给了公司50倍市盈率,但公司没有利润,所以公司估值为0;某个机构按P/S估值,他给了公司10倍市销率,所以公司估值10*0.75亿=7.5亿;某个机构按P/MAU估值,他给每个MAU100元人民币,所以公司估值达100元*1500万人=15亿。不同的估值方法,差异居然这么大!看来,此时P/E估值方法已经失效了,但P/S、P/MAU继续适用,但估出来的价格整整差了一倍!假设公司最终是在7.5-15亿之间选了一个中间值10亿,接受了VC的投资。

A轮的时候,P/E、P/S都失效了,但如果继续按每个用户100元估值,公司还能有100元/人*500万人=5亿估值。此时能看懂公司的VC比较少,大多数VC顾虑都很多,但公司选择了一个水平很高的、敢按P/MAU估值、也坚信公司未来会产生收入的VC,按5亿估值接受了投资。

天使轮的时候,公司用户、收入、利润啥都没有,P/E、P/S、P/MAU都失效了,是怎么估值的呢?公司需要几百万元启动,由于创始人是著名创业者,所以VC都多投了一点,那就给2000万吧,再谈个不能太少不能太多的比例,20%,最后按1亿估值成交。

我们总结一下,这个互联网公司天使轮的估值方法是拍脑袋;A轮的估值方法是P/MAU;B轮的估值方法是P/MAU、P/S;C轮的估值方法是P/MAU、P/S、P/E;也许上市若干年后,互联网公司变成传统公司,大家还会按P/B(市净率)估值!大家回想一下,是不是大多数的融资都是类似的情况?

对互联网公司来说,P/MAU估值体系的覆盖范围是最广的,P/E估值体系的覆盖范围是最窄的。在此,我姑且把这种覆盖体系叫做估值体系的阶数。

P/MAU是低阶估值体系,容忍度最高;P/E是高阶估值体系,对公司的要求最高。

不同的估值方法殊路同归,我们来看一个公式:

净利润=收入-成本费用=

用户数×单用户贡献-成本费用

净利润(E,earning)收入(S,sales)

用户数(MAU) 单用户贡献(ARPU)

一般来说,如果企业没有E,还可以投S;如果没有S,还可以投MAU,但最终还是期待流量能转换为收入,收入能转换成利润。不同的创业企业,都处于不同的阶段,有的属于拼命扩大用户量的阶段,有的属于绞尽脑汁让流量变现的阶段,有的属于每天琢磨怎么实现盈利的阶段。然而,最终大家是要按盈利来考察一个公司的,那时候不同阶数的估值方法是殊路同归的。

为什么发展好好的公司会“B轮死”、“C轮死”:有的公司用户基数很大,但总是转换不成收入,如果在融下一轮的时候(假设是B轮),投资人坚决要按高阶估值体系P/S估值,那么公司的估值算下来是0,融不到资,所以会出现B轮死;有的公司收入规模也不错,但老是看不到盈利的希望,如果在融下一轮的时候(假设是C轮),面对的是只按净利润估值的PE机构,他们觉得公司P/E估值为0,公司融不到资,也会出现C轮死。

不同的经济周期,估值体系的使用范围会平移:在牛市,估值体系会往后移,这能解释为什么过去两年很多一直没有净利润的公司都获得了C轮、D轮,甚至E轮,而且是传统的PE机构投资的,因为他们降阶了,开始使用P/S这个低阶工具了。

在熊市,估值体系会往前移,这能解释为什么今年下半年以来,一些收入和用户数发展良好的公司都融不到资,甚至只能合并来抱团取暖,因为连很多VC也要求利润了,大家把低阶的估值体系雪藏了。

二级市场的政策有明显的引导作用:中国为什么一直缺少人民币VC?

部分原因是,中国的公众资本市场只认P/E这个高阶估值体系。我们看看创业板发行规则:“(1)连续两年连续盈利,累计净利润不少于1,000万元……或(2)最近一年净利润不少于500万元,营业收入不少于5000万元……”。必须要有这么多的利润,才能上市,才能在二级市场具有价值,这个估值体系要求实在太高了。

当企业只有用户数、只有收入规模,哪怕你用户数是10亿人,你的收入规模有100亿,只要没有利润,估值统统为0!所以人民币VC很少,PE很多,因为他们响应了政府的号召只用市盈率这个工具,不然没有退出渠道!但美股、港股都有P/S的测试指标,只要达到一定规模就可以成为公众公司上市。如果公司能在上市后相当一段时间内都可以只按P/S估值(最终可能还是要按P/E),将打通大多数公司的发展阶段,让每一轮的估值都变得顺畅起来。

到此,各种估值体系的内在联系以及使用方法就探究完毕了,希望各位创业者和投资者读者能应用这些原理行走在牛熊之间、各轮融资之间,希望立法者读者能重视各阶估值体系的威力,积极改进规则发挥其对创新的引导作用。

一张图搞懂:A轮、B轮、天使轮,VC、PE、GP、LP:


来源:A轮学堂(id:ARoundClass)


延伸阅读:

2017年,投资领域必须关注的6个重大趋势!

腾讯发布的《2016年中国创投领域资金风向报告》显示,从去年资本寒冬至今,2016年上半年获得融资的公司数量出现断崖式下跌。2015年上半年获得融资的项目数量2659个,2016年同期1912个,同时,2016年上半年并购案数量同比下降近50%。总体上,今年投资机构更为冷静,对创业公司的盈利能力反复拷问。


然而春节将至,市场利用本身的“自净”能力“自我代谢”后,寒冬也有内生力量,那么对于创业企业掌舵人,2017该注意什么?新的一年又有什么趋势?


而今雾霾刚过,再不用闭眼求索。岛君特此为你采访与整理了徐小平、盛希泰、沈南鹏等大佬们的观点,希望能够引发大家的探讨与思考。


采编:谢芸子 高良典

来源:正和岛(ID:zhenghedao)

  


01 真格基金徐小平:Copy to China成为趋势

 


你以为C2C的本意还是Consumer to Consumer,在“老顽童”徐小平看来,C2C应该是Copy to China。在接受正和岛采访时,徐小平又提到了“复制中国”的趋势,而对于2017年,徐小平判断,中国创意、中国模式将开启全球市场的征程。

 


2017年有两个C2C(Copy to China)趋势。

 

第一个C2C趋势就是复制中国,这是软实力、是中国影响力的象征,这样的东西在美国主流的商业应用已经有不少了,尤其是工具类、娱乐类应用。

 

举两个例子,第一个是Musical.ly,这个应用是几个上海小伙子做的,一下子风靡美国,现在是美国青少年玩得最多的前十名应用之一,几亿美元的估值,国内经纬等一线机构都有投资,有意思的是,这几个小伙子没有出国过、也没有做过运营,却征服美国青少年、征服了这些最挑剔的互联网用户。第二个Yeecall,创始人张磊说要针对印度、中东做微信,结果真的成功了,Yeecall现在在印度APP排名前五。这就是创业者的聪明才智。所以我相信,2017年,随着中国创新力的持续泉涌,我们会看到更多复制中国的案例。

 

第二个C2C是中国出海,China Conquers The World。

 

中国创意、中国模式、中国崭新的商业领域能够走向全世界,开启全球市场的征程。虽然我们还差得很远,但是起码这个势头已经开始了,这里其中有无与伦比的机会、无与伦比的希望、无与伦比的信心,对投资人来说也是创造财富的机会。



02 洪泰基金盛希泰:2017成为资本退出分水岭

 


上一轮股市暴跌后,二级市场的反应也延伸到了一级市场,投资人忽然就冷静下来,创投资金对于项目的要求发生了变化,更加追求盈利。在很多业内人士看来,这种变化与“投资容易退出难”的现实有着紧密联系。

 

在创投机构迎来井喷式发展的同时,创投资本的退出通道依然狭窄,而在盛希泰看来,这一现象将在新的一年发生转变。

 


首先我说一个判断,2017年国内资本市场在退出方面将会是一个分水岭的年份。

 

为什么这么说?2016年国内共有215只新股上市,虽然历史排名第四,但发行的速度在明显加快。按照这个趋势,会加快解决中国股票市场的“堰塞湖”问题,其意义相当于2005-2007年的股权分置改革。”

 

这对于创业和投资都是一个好消息。大家都知道,2016年天使和VC的募资并不容易,这跟退出机制不畅是有关系的。再就是经济不景气,移动互联网红利结束,曾有一篇文章说去年700多家A轮融资的公司全部死掉,传播很广,这对LP的心态是有影响的。

 

2017年随着更多创业公司顺利IPO,会有更多的造富神话,榜样的力量胜过说教,这会让投资信心明显提升。更多的公司上市,融到更多的钱,产生更多的LP,从而形成一个正向循环。中国资本市场未来将成为承接创业退出的主要市场,2017年就是分水岭。


在这个大背景下,洪泰也将针对性地加快投资步伐。消费升级、人工智能与大数据、金融科技以及文化娱乐,洪泰明年将会在这四个方面发力,今年下半年已经有所动作。还有两个方面我们比较关注,一个是泛互联网,一个是传统产业+互联网。实际上就是60后+90后,60后代表传统产业,90后代表移动互联网,未来线下做的好的行业,比如健康医疗、金融等,都需要更好消化吸收移动互联网的思维方式和手段。

 

中国赖以生存的根本,目前仍然是实业家,不是BAT这样的互联网公司。明年传统企业如何与时代接轨,这方面机会很大,国家和社会也会有所体现。传统企业会得到更多关注,这对投资环境也会是一个引导。

  


03 经纬中国张颖:企业服务崛起,BAT没办法



从2008年成立至今,经纬创投总共投了330个项目,在接受《中国企业家》采访时,这个曾经预言资本寒冬的投资人透露,目前来看,经纬投的项目,血本无归的占5%,与不死不活的加起来大致是10%,剩下的90%都活得不错。



 

“商业环境本来就这么残酷。(企业死掉)对我们的损失也就是1/330,330家公司之一。”我们确实把投资标准提高很多,投资这个事情,永远是动态的思考与纠结,你不能在静态的时候去看一些东西就轻易举手投降。

 

过去两年,我们在移动to C方面的投资频率有所降低,标准会比以前更加高。因为在to C领域中,有BAT大树、有58同城和陌陌;估值规模达30亿到50亿美金的公司,现在也正在崛起,快速成长,更不用说滴滴打车等等,小树苗要在今天的竞争环境中杀出来比以前更难。

 

当然还有很多行业,不存在任何资本的低谷或寒冬之说,比如说交易平台一直能出优秀的公司、企业服务这个行业正在快速崛起,当这类公司崛起到一定程度,BAT拿他们没办法,现在这些越来越红火。哪怕现在融资却是挑战比以前多,也要动态性厮杀。


我们现在将投资分成交易平台,互联网金融,文娱,医疗,企业服务,包括新技术比如AR、VR、消费升级等领域,我们每年都会建立一些新的投资小组、行业小组,通过思考、交流后达到共识再去发力。

  


05 金沙江创投朱啸虎:持续看好共享经济领域



他是2016年名声斐然的“独角兽捕手”,缔造了多个“点石成金”的案例,滴滴、饿了么、小红书……十年创投经历,连续击中百亿美金的新机会,然而他却从不预估具体风口,他只看数据、只看商业模式,只看重这个项目、这个领域有没有成为下一个风口的机会。

 

那么,什么是他持续看好的呢?

  


共享经济我觉得肯定是大趋势,在中国、在美国、在全世界都是一个大趋势。我们会持续关注共享经济,最近也有投资非常不错的项目,衣、食、住、行,除了“住”在国内稍微早了一点,我都非常看好。

 

我们关注的机会很多,像新的娱乐方式、新的社交媒体,我觉得都有可能形成下一个风口。现在的环境是充满可能性的,所以对投资人和创业者来说,都要保持好奇,必须要时刻去想,有没有什么新的机遇。至于VR/AR,真的是要让先让子弹先飞一会,先不要着急。

 

中国互联网过去十五年的历史呈现出了清晰的3年一个周期,而且每个周期的主题都不一样。以前被证明过的商业模式(如直播,MOBA/卡牌类游戏),或者以前的解决方案不够好没有激发需求(如单车共享),可能可以通过微创新,借助移动互联网的巨大用户基数和社交网络迅速引爆。

  


06 青松基金董占斌:VR社交、泛娱乐将成爆点

 


VR、AR曾被誉为“2016年最大风口”,而进入下半年,暴风魔镜团队大面积裁员,米多娱乐与众景视界也传来欠薪消息,有报道称VR头盔的创业公司倒闭了90%。资本目前对VR的态度和前几年对O2O何其相像。所以再谈及风口,虚拟现实绝对是最受争议的,而有“快投天使”之称的董占斌,却依旧看好这个领域。

 

与很多只抄理念的投资人不同,盛大投资出身的他,将眼光更多的投向泛娱乐化的应用领域,在他看来,VR社交,将成为新的爆发点,他也强调,对于普通玩家,切入虚拟现实领,还是很有难度。

  


VR、AI等新技术在教育、娱乐领域的运用,实际上是直播的一个提升,比如说像VR直播。像社交领域,肯定会出现新一代的VR的社交,2017年可能是一个爆发点。

 

2017年,我更关注AI在娱乐领域的应用。AI作为一种技术手段,越来越受到大家的重视,并在无人驾驶等领域得到尝试性应用。之前国家提到的互联网+,在硅谷和以色列这些地方已经言必称“AI+”。但对很多普通创业者来说,切入该领域需要高精尖技术的2B应用,这有很大的难度,相比国外,我们也没有技术上的优势。纵观每个行业的发展历史,每个新技术最先普及和商业化的都是娱乐领域,而且人脸识别、视频分析方面的技术已经相对成熟,只是很多创业者还没有把思路转向泛娱乐。

  


先抑后扬?2017创业CEO注意什么?

 


◆ 项目被投资人看好的三大特点:

 

未来这一年,整个市场的资金还是不缺,缺的是项目,尤其是优质项目。因为风口已经下去一波了,在以太资本(ID:xuetang2014)周子敬看来,

 

投资人方面更看好的项目有这些特点:

 

有相对确定的商业模式;

明确的现金流;

相对获取稳定5-10倍回报的项目。

  

◆ 创业CEO,要听沈南鹏四点建议:

 

01 定战略

 

作为 CEO,你要在创业第一天就做好心理准备和技术储备。要想到,如果巨头进入这行业,你会如何应对?这里有战略的选择问题。2008 年,京东面对的是市场上已经有发展巨大的电商平台,刘强东选择了自营电商的道路。那时候还没有一家公司,包括线下零售商,能够真正在供应链、仓储和配送这几件事上都做好,但事实证明他这个与众不同的战略选择是正确的。

 

02 重产品

 

做好用户体验并不需要你是技术或编程高手,但你必须重视产品和用户体验。

 

京东自建物流,确保能够在比较准确的时间段里配送,在几百多个城市能做到 24 小时内送货。也许在座各位都记得刘强东亲自送货的照片,这表明他们在传递一个清晰的信息——准时送货。

 

CEO肯定也是产品经理团队负责执行,但 CEO 应该深度介入并参与,帮助团队打磨产品。

 

03 带团队

 

空降高管的失败率是不低的。成长型公司天天都像打仗,战况瞬息万变,突然来了一位大公司的高管,他能很快适应吗?不一定。我倾向于找年轻人培养,他们可能没那么多经验,不一定非得是顶级 MBA或投行或咨询出身,但要有想法和好的商业感觉,与团队的核心创新理念吻合,再让他们和公司一起成长。

 

怎么对他们进行培养?实战就是最好的培养。你让一个有潜力的年轻人在实战中学习成长,他会远比在大公司里从事程序化的工作进步快很多。

 

如果一家公司多年以后还都是最早的创始高管们在担当所有重要角色,年轻人没有机会成长起来,恐怕是会有问题的。

 

04 算好账

 

在创业公司里往往有一个部门是被轻视的:财务部门,融资部门有时候比财务部门还受重视。

 

这是一个认知偏差。当然钱是生命线,融不到钱你再多宏图伟略都无法实现。但好的财务部门是公司业务的重要参谋。美国的五百强企业里,CFO 接替退下来 CEO 位置的不在少数。CFO 要帮助 CEO 把公司的业务健康状况看清楚,帮助 CEO 把公司未来的发展战略算清楚。

 

当然 CEO 也要是会算账的人,不能拍着脑袋决策。我觉得至少有两个数字是大部分公司都必须关注的。第一个是毛利率,决定了一家公司有没有真正的议价能力或者定价实力,这是 CEO 需要关注和保持敏感的一个数字。


综编来源:资本寒冬预言者经纬中国张颖:你们是在等死(中国企业家)、包凡、张颖、朱啸虎、刘二海、盛希泰寄语2017(小饭桌) 等




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